编者按：为什么两家商业模式类似、上市时指标几乎一模一样的公司几年后却一个天下一个地下呢？Mahesh Vellanki 对此进行了分析。GrubHub 的失败告诉我们，创业一开始的时候理解好环境、选好方向和商业模式很重要。

投资者喜欢对标类似的公司。Uber Vs Lyft，Facebook Vs Twitter Vs LinkedIn，priceLine Vs Expedia，等等。比较相似的公司是很好的思维练习，可以深化我们对一家公司或一个市场的认知。在比较方面我喜欢的一个案例研究是 GrubHub vs Just-Eat。

GrubHub 与 Just-Eat 的有趣之处在于这两家出奇的相似。它们都是在线食品订购市场。两家均成立于 2000年 代早期，并且都采用类似的市场模式。它们都各自聚拢了一批提供送餐的饭店，然后都允许消费者在网上对这些饭店下订。两家公司都收取通常约占订单价值 10-14%的市场佣金。其疯狂之处在于，尽管它们各自在不同的市场运营（Just-Eat 主要在英国，GrubHub 在美国）并且根本就没有正面的竞争，但却像一对双胞胎一样。

这两家公司就连 IpO 的时间也几乎一样，都发生在 2014年4月，相差不到 1 天，GrubHub 是在纳斯达克上市，而 Just-Eat 则是在伦敦股票交易所。还有，它们几乎拥有完全一样的指标。从下表可以看出，这两家公司的市值基本相同—Just-Eat 是 28 亿美元，而 GrubHub 是 29 亿美元。Just-Eat 2013/2014/2015 这 3年 的收入分别为 1.54 亿美元 /2.35 亿美元 /3 亿美元，而 GrubHub 的数字分别是 1.7 亿美元 /2.51 亿美元 /3.33 亿美元。自然的，其收入乘数和 EBITDA 乘数也类似。

尽管双方有那么多的共同点，但在 IpO 后各自很快就分道扬镳。我们可以看看此后它们股票的走势。

从 2015年4月 份开始，GrubHub日渐低迷，而 Just-Eat 则继续着上升的走势。时至今日，Just-Eat 市值已约 40 亿美元，今年的收入达 5.18 亿美元，以及 29% EBITDA 利润率。其前向收入乘数为 7 倍，EBITDA 乘数为 24x。而 GrubHub 的市值仅有 21 亿美元，几乎仅为 Just-Eat 的一半，今年预计收入为 4.58 亿美元，28%的 EBITDA 利润率。这意味着前向收入乘数大概只有 3.8x，EBITDA 只有 13.7x。这到底怎么回事呢？为什么 GrubHub 放慢了脚步，股市表现要比 Just-Eat 糟糕那么多呢？答案必须从市场环境和竞争环境中寻找。

美国的食品外卖市场尽管规模上要比 Just-Eat 的可达市场要大得多，但是却特别微妙。首先，美国在食品方面存在着一种 drive-and-pick-up（开车自取）文化，而英国却以饭店送外卖居多。在美国，大约有 60%的食品订购市场是自取，这个比例要比英国高很多。此外，美国大概 10%的外卖是网上订购的，而英国网上订购的渗透率却达到了 30—35%。此外，尽管 GrubHub 在纽约之类的城市表现强劲，市场成熟度跟伦敦类似，但在其他地区的情况却并非如此。考虑到美国的很多饭店都不提供送外卖，许多新的进入者可以凭借着最后一公里的送餐服务来蚕食 GrubHub 的业务。像 postmates 和 DoorDash 这类（由于融资环境充裕还有很多别的公司）的初创企业，以及像 Amazon、Uber 等巨头都开始进入这个市场。在纽约以外的地方，GrubHub 被迫改变自己的商业模式，不得不提供托管快递（成本很高），因此，分析师开始调整期收入预期与展望。

相反，Just-Eat 却可以避免上述大部分的问题。英国这个 Just-Eat 主体的业务市场人口密度是很高的。而且这个国家的人习惯在网上订食品和百货。此外，也有更多的饭店提供送外卖服务，这使得 Just-Eat 额价值定位更具吸引力。目前 Just-Eat 的市场份额大概占 85—90%，而且其利润水平还在继续上涨。尽管存在一点物流方面的竞争（主要来自 Deliveroo 这家初创企业），但这 Just-Eat 的业务并不构成压力，至少在近期如此。

通过比较 GrubHub 和 Just-Eat，我们可以体会到垄断企业的威力有多大。垄断往往会有更坚实、更高的利润空间，而且也有更坚固的竞争护城河。虽然美国经常自诩在市场规模方面更大，但往往却受到别的一些动态影响，导致哪怕最有前途的公司也会受到阻碍。

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